Positive Technologies: снижаем таргет
Недавно IT-компания представила слабые операционные результаты за 2024-й, которые показали отсутствие роста продаж. В связи с этим мы пересмотрели таргет для акций компании до 1 640 руб/акция, при этом сохранили рекомендацию «держать».

❓Какие плюсы

👍 Весь негатив уже в цене. С начала года котировки упали уже на 23%. Причина не только в слабых результатах, но и в допэмиссии 5,2 млн бумаг, которую компания провела в конце 2024-го в рамках программы мотивации сотрудников.

👍 В этом году возможен рост отгрузок. В прошлом году его не было из-за жесткой политики ЦБ и позднего запуска нового продукта — межсетевого экрана нового поколения PT NGFW. В 2025-м регулятор может перейти к смягчению политики, а компания — начать массовые продажи PT NGFW. У компании есть и другие перспективные направления — развитие метапродуктов и выход на новый рынок средств защиты данных с продуктом PT Dephaze. Это вкупе с международной экспансией тоже могут позитивно сказаться на доходах Positive Technologies. По нашим оценкам, отгрузки компании могут вырасти на 40% в 2025-м, до 35 млрд рублей. Однако это все еще значительно меньше, чем компания прогнозировала на этот год. В начале 2024-го компания ставила ориентир на 2025-й в размере 70—100 млрд рублей.

👍 Возможное улучшение рентабельности. Менеджмент подчеркивает, что внутри компании проведена трансформация, чтобы вернуться к целевым уровням рентабельности по чистой прибыли. По данным СМИ, компания оптимизирует штат сотрудников. Мы прогнозируем значительное восстановление рентабельности компании на фоне существенного сокращения расходов на IT-персонал и маркетинг.

❓Какие минусы

👎 Финансовый отчет за 2024-й может запустить новую волну продаж акций. Мы ожидаем, что рентабельность по EBITDAС (EBITDA, скорректированная на капитализируемые расходы и разницу между отгрузками и выручкой) снизится до 2% под давлением расходов на персонал и инвестиций в развитие новых и существующих продуктов. При этом NIC (чистая прибыль, скорректированная на капитализируемые расходы и амортизацию, а также разницу между отгрузками и выручкой) по итогам года может показать отрицательное значение — около -1,4 млрд рублей.

👎 Неопределенные перспективы роста и рентабельности. Несмотря на возможное снижение процентных ставок в стране, они все еще могут быть повышенными в этом году. Это будет оказывать давление на действующих и потенциальных клиентов компании и их IT-бюджеты, а значит, и на финансовые результаты компании. При этом образуется отложенный спрос на будущее.

👎 Высокие мультипликаторы. Сейчас бумаги Positive Technologies торгуются со следующими форвардными мультипликаторами, которые учитывают прогноз на 2025 год: EV/EBITDAC на уровне 16,9x, P/NIC на уровне 27,5x. Такие значения мультипликаторов выше, чем у других IT-компаний. И это при том, что фактические результаты компании за 2024-й оказались ниже прогнозных. Все это говорит о более высоких рисках инвестиций в акции Positive Technologies по сравнению с вложениями в акции других IT-игроков.

Подробнее в обзоре

Марьяна Лазаричева и Ляйсян Седова (CFA), аналитики Т-Инвестиций

#акции #POSI

Юнипро: неопределенности слишком много

Сейчас мы нейтрально оцениваем перспективы акций энергогенерирующей компании, и вот почему.

❓Какие плюсы

👍 Высокая эффективность на операционном уровне. Рентабельность по EBITDA за последние пять лет находилась в диапазоне 34—40%. В течение этого периода EBITDA росла быстрее выручки.

👍 Стабильный положительный денежный поток. Высокая эффективность бизнеса и умеренный уровень капзатрат позволяют Юнипро сохранять стабильно положительный свободный денежный поток. Его средняя доходность за последние пять лет — около 18%.

👍 Нет долговой нагрузки. Есть только незначительные в масштабах EBITDA обязательства по аренде.

👍 Крупные денежные накопления. Юнипро не распределяла накопленную прибыль с конца 2021 года. Сперва проблема заключалась в невозможности расчетов с основным акционером, а затем компания перешла под временное управление. При этом Юнипро продолжала генерировать денежные потоки, что привело к стремительному росту ликвидности на счетах. Согласно последней отчетности по РСБУ, на конец сентября 2024-го у компании на балансе находится порядка 81 млрд рублей в виде денежных средств, их эквивалентов и и краткосрочных финансовых вложений. Это около 50% от текущей капитализации компании. Эти накопления позволяют компании получать крупный процентный доход в условиях высоких ставок в стране. К тому же Юнипро все еще может распределить часть этих средств среди акционеров, выплатив дивиденды. По нашим оценкам, дивидендная доходность может достичь 17—22% к текущим уровням цен. Однако до сих пор неясно, когда это случится и случится ли вообще.

❓Какие минусы

👎 Вероятно существенное снижение финансовых результатов в этом году. Все дело в том, что в октябре прошлого года истек срок договора о предоставлении мощности (ДПМ), по которому компания строила третий энергоблок Березовской ГРЭС. ДМП предполагал возврат компании вложенных средств за 10 лет за счет повышенных тарифов. Благодаря ДМП доходы компании с 2021-го существенно росли. В этом же году выручка может снизиться на 8% г/г, а EBITDA — на 35% г/г только из-за выбытия доходов от ДМП (согласно консенсусу аналитиков).

👎 Неопределенность относительно дивидендов и будущей акционерной структуры. После передачи Юнипро под временное управление Росимуществу не появилось никакой конкретики по вопросу возобновления выплат или потенциальных изменений в структуре собственности компании. По мере увеличения денежных накоплений Юнипро растут и риски того, что компанию могут использовать в капиталоемком проекте по наращиванию мощностей генерации.

👎 Прозрачность бизнеса может снизиться. В сентябре 2024-го появилась информация о том, что ФАС разработала проект постановления правительства, который предполагает освобождение компаний, в отношении которых введено временное управление, от обязанности раскрывать отчетность. Если эта инициатива будет одобрена, встанет вопрос: воспользуется ли Юнипро такой возможностью? Инвесторам стоит учитывать этот риск.

👎 Акции стоят дорого по мультипликаторам. C 20 декабря стоимость акций Юнипро выросла уже на 58%, опередив индекс Мосбиржи (+34%). Сейчас бумаги торгуются выше к максимумов 2023-го, показывая положительный результат год к году. Такой рост очевидно сказался и на оценке компании по мультипликаторам: форвардный P/E выше 6х, а EV/EBITDA — почти 4х. Это выше, чем у большинства игроков отрасли электроэнергетики, и создает риски инвестиций в компанию, учитывая возможное снижение прибыльности в текущем году и неопределенность относительно дивидендов.

Подробнее в обзоре

Александр Потехин, аналитик Т-Инвестиций

#акции #UPRO

Корпоративные облигации: что произошло за неделю?
Новостной геополитический фон оказал сильную поддержку российским активам на прошлой неделе. Доходности облигаций на всех временных отрезках снизились. При этом спред между доходностями длинных и коротких выпусков сохранился — это связано с долгосрочными ожиданиями снижения ставок в экономике.

❗️Несмотря на снижение доходностей долговых инструментов, они все еще остаются на исторически высоких уровнях.

Кредитные спреды всех рейтинговых групп сократились и опустились ниже уровней начала года, чему способствовали новости о телефонном разговоре глав России и США. Помимо этого, Банк России в пятницу сохранил ключевую ставку на прежнем уровне, что совпало рыночными ожиданиями. Риторика регулятора на заседании была умеренно жесткой. Если риторика ЦБ сохранится в рамках ожиданий, то спреды продолжат постепенно сжиматься, а доходности на долговом рынке — снижаться.

❓Что интересного у конкретных эмитентов

Домодедово Фьюэл Фасилитис
Возвращаемся к теме выплат по облигациям после подачи иска Генпрокуратуры. Напомним, 7 февраля стало известно, что Арбитражный суд Московской области удовлетворил ходатайство эмитента о частичном снятии обеспечительных мер, чтобы бизнес мог обслуживать обязательства по облигациям. В итоге эмитент выплатил купон по замещающему выпуску в начале прошлой недели. Однако позже стало известно, что Генпрокуратура опротестует возможность распоряжения средствами группы для выплаты купонов по облигациям — это ставит под угрозу исполнение долговых обязательств Домодедово в будущем. Данные новости повлекли за собой очередную коррекцию в облигациях. Судебное рассмотрение по данной апелляции назначено на 17 апреля.

Борец Капитал
Отчасти схожая ситуация происходит и с обязательствами Борец Капитала. На прошлой неделе Арбитражный суд Калининградской области наложил обеспечительные меры по делу, где ответчиками выступают три компании, входящие в ПК Борец. Это оказало дополнительное давление на котировки облигаций. Ближайшая выплата купона по долговым выпускам предстоит 28 февраля. Тогда станет ясно, может ли финансовая компания исполнять обязательства отдельно от потоков трех операционных компаний или нет. Кроме того, менеджмент может попросить суд частично снять обеспечительные меры, чтобы исполнять обязательства перед держателями облигаций.

Мы также проанализировали сегменты флоатеров и валютных облигаций. Об этом рассказываем в обзоре.

Сергей Колбанов, аналитик долговых рынков Т-Инвестиций

#облигации

МТС: из оператора в цифровую экосистему

Мы начинаем аналитическое покрытие акций МТС и присваиваем им рейтинг «держать». По нашей оценке справедливая стоимость бумаги на горизонте 12 месяцев составляет 266 руб./акцию. Потенциал роста акций на горизонте года около 8%.

Новая стратегия МТС

В конце 2024 года телеком-компания провела день инвестора и сообщила о реструктуризации в холдинговую структуру с выделением бизнес-вертикалей в отдельные юрлица.

✔️ Группа МТС трансформируется в холдинговую структуру с отдельными юрлицами по направлениям бизнеса.
✔️ Сам МТС сосредоточится на основном телекоммуникационном бизнесе.
✔️ Весь IT-бизнес МТС объединится в одно направление под брендом МТС Web Service.
✔️ Компания сфокусируется на снижении долговой нагрузки из-за жесткой денежно-кредитной политики ЦБ.

Финансовые результаты

Среднегодовой прирост выручки за последние десять лет составил 4—5%. Основная часть выручки сегментирована по трем направлениям: телеком (~70%), финтех (~20%) и ритейл (~10%).

✔️ Мы ожидаем рост выручки на 16% по итогам 2024 года в связи с динамичным ростом экосистемных направлений и стабильным развитием бизнеса.

✔️ Чистая прибыль по итогам девяти месяцев 2024 года показала рост на 26% г/г. Однако в третьем квартале произошло снижение на 80% г/г на фоне двукратного роста процентных расходов МТС. Поэтому, мы ожидаем снижения чистой прибыли до 51 млрд руб. по итогам всего года.

✔️ На конец третьего квартала чистый долг составил 582 млрд руб. (с учетом лизинга). В условиях высоких процентных ставок высокий уровень долговых обязательств оказывает негативное влияние на чистую прибыль компании.

Дивиденды

В апреле прошлого года совет директоров утвердил новую дивидендную политику на 2024—2026 годы. Теперь целевой размер дивидендов составляет не менее 35 рублей на одну обыкновенную акцию по итогам каждого года.

По нашим оценкам, в ближайшие годы, компания будет придерживаться ориентира по выплатам в 35 руб./акцию, с последующим увеличением размера дивидендов на акцию.

Подробнее в обзоре

Марьяна Лазаричева и Ляйсян Седова (CFA), аналитики Т-Инвестиций

#акции #идея #MTSS