Но как оценить равновесный валютный курс?

3. Это не самая простая задача, но, как и всякий экономист, недостаток эмпирических данных и хорошего метода со строгой эмпирической идентификацией, я компенсирую теорией, которая позволяет сделать ряд содержательных прикидок (в т.ч. и количественных).

3.1. Начнем с идеи "равновесного курса". Выше я использовал термин "равновесный" в среднесрочном смысле. Но можно говорить и о краткосрочном периоде. Курс в моменте может быть как равновесным для краткосрока, так и для среднесрока (равновесия совпдают). Но может и только для краткосрока, но не для среднесрока. Если не наблюдается среднесрочное равновесие, то валютный курс соответствует лишь текущему балансу спроса и предложения, но не отображает на дистанции баланс интересов всех участников в экономике (отображает лишь текущий расклад, не более). Среднесрочное равновесие - это ситуация, когда экономика находится на траектории сбалансированного роста (все параметры в экономике меняются в соответствии с возможностями экономики).

3.2. Например, в стране с режимом плавающего валютного курса в силу существенного роста государственных расходов, увеличивается совокупный спрос. Такой рост ведет к перегреву экономики: она растет более высокими темпами, но это не может продолжаться долго (ей попросту не хватает физических ресурсов, например, рабочей силы), за что следует расплата - ускорение инфляции. Если ЦБ не реагирует на ситуацию достаточно (это возможно и в силу недооценки ситуации), то повышение совокупного спроса приведет и к росту спроса на импорт. Если приток валюты в страну отстает от темпов роста спроса на импорт, то это будет приводить к ослаблению национальной валюты. Смягчение денежно-кредитных условий (снижение ставки, ее сохранение или недостаточное повышение) лишь усугубит ситуацию.

Почему так? Ответ прост.

- Чтобы национальные товары были хотя бы в той же степени конкурентоспособными, что и раньше, необходимо изменение номинального валютного курса на величину, равную разнице иностранной и местной инфляции: тогда реальный валютный курс (РВК), характеризующий покупательную способность одной валюты относительно другой, останется неизменным. Следовательно, чем больше разница инфляций, тем при прочих равных более высокими темпами одна валюта обесценивается относительно другой.

- Поддержание на низком (недостаточно высоком) уровне номинальных процентных ставок при все ускоряющейся инфляции, снижает реальные ставки (в простом случае - номинальная ставка за вычетом инфляции). Это приводит к перетоку средств резидентов и нерезидентов из национальных в иностранные активы: в мягком случае речь идет о дополнительном ослаблении валютного курса, в жестком - высокие темпы оттока капитала могут существенно обвалить национальную валюту (и то, и другое дополнительно разгонит инфляцию).

Поэтому независимый ЦБ будет принимать меры в ответ на ускорение инфляции и выход ее за предел таргета. Ужесточение денежно-кредитной политики способствует охлаждению спроса, а следом и охлаждению импорта, что снижает спрос на валюту, а при прежнем объеме предложения (или даже упавшем, но в меньшей степени), это будет укреплять валютный курс. Кроме того, при росте реальных процентных ставок, вырастет притягательность национальных активов, что дополнительно укрепит национальную валюту. Наконец, замедление инфляции и выход на таргет, укрепит и РВК относительно уровня, наблюдавшегося в предыдущем периоде, вернув его к равновесной динамике.

Среднесрочное равновесие

4. В среднесрочном равновесии и инфляция, и рост экономики, и изменение валютного курса возвращаются к сбалансированной траектории. Темпы роста экономики стабилизируются на уровне, когда спрос не расходится с предложением, инфляция закрепляется около таргета, а номинальный валютный курс меняется так, что на дистанции не сильно отклоняется от равновесного для экономики РВК, который как раз и представляет собой полноценный баланс интересов всех агентов в экономике (экспортеров, импортеров, домохозяйств, инвесторов, бюджета и т.д.).

4.1. Если смотреть на экономику строго сквозь призму внешней торговли, то на 100% балансирующий интересы импортеров и экспортеров РВК должен быть таким, который при прочих равных гарантирует нулевой торговый баланс (соответственно, такому РВК должен соответствовать и номинальный валютный курс). Но в экономике есть не только экспортеры и импортеры, есть и другие агенты, поэтому, как правило, равновесный РВК зависит от многих условий.

Например, если страна выступает ключевым поставщиком безопасных финансовых активов, то, вероятно, равновесный РВК будет выше (крепче) того уровня, который соответствовал бы балансу интересов экспортеров и импортеров (США). Возможна и обратная ситуация, когда равновесный РВК будет ниже (слабее), чем в случае сбалансированной торговли. Такое может наблюдаться, если экспорт в целом играет более значимую роль в экономике (например, для темпов роста и бюджета). Конечно, если в стране установлен режим фиксированного валютного курса, то здесь до определенного момента может наблюдаться постоянное превышение валютного курса над равновесным уровнем, но обычно это не слишком приятно заканчивается (или более высокая инфляция, или девальвация в силу кризиса платежного баланса). Но это с конца 2014 года - уже не наша история.

Конечно, я обозначил не все факторы. Каковы трансакционные издержки для резидентов и нерезидентов для размещения средств в национальных/иностранных активах? Есть ли премия за риск и насколько она значительна? Расширяется ли потенциал выпуска (если да, то это в пользу укрепления равновесного РВК и наоборот)? Факторов много, но зачастую их оценить точно проблематично, поэтому я сфокусируюсь на том, что доступно и сделаю некоторые допущения.

Что мы можем сказать о курсе рубля относительно доллара? Переоценен? Или недооценен?

5. Как вы могли понять из предыдущих рассуждений, это зависит от того, соответствует ли текущий номинальный валютный курс тому, который бы наблюдался в условиях равновесного значения РВК. Но какой РВК - равновесный?

Я исхожу из простой идеи. Российская экономика после перехода на таргетирование инфляции и режим плавающего валютного курса находилась на траектории сбалансированного роста в период с 2017 по 2019 годы (включительно). В эти годы колебания РВК от среднего значения составляли в среднем по году 4,65%, 5,5% и 2,76% соответственно (во все прочие годы с 2014 по 2024 они равнялись от 9,72% до 20,09%). Иными словами, отклонения были небольшими. Представляется, что значение РВК в эти годы мы можем назвать равновесными в среднесроке (конечно, в первом приближении, исходя из динамики номинального курса и инфляции в РФ и США с ноября 2014 по настоящее время). Если это так, то среднее значение номинального валютного курса, наблюдавшееся в мае 2025 года, почти соответствует равновесному среднесрочному РВК. Если оценить непосредственно равновесный номинальный курс, который соответствует среднесрочно равновесному РВК прямо сейчас, то у меня выходит ~78,35 рублей за доллар. Если бы влияла только разница инфляций без прочих факторов, курс был бы еще крепче ~72,2 рубля за доллар. Разница вполне может объясняться прочими факторами, включая премию за риск, изменение трансакционных издержек и т.д.

Конечно, это не означает, что моя оценка точна. Для точной оценки необходимо гораздо более глубокое исследование. Однако, в первом приблежении именно такой уровень валютного курса представляется балансирующим множественные интересы в российской экономике.

Блогер в своих роликах рассматривает:

- Интерсекциональную теорию выплавки чугуна;
- Роль инклюзивных институтов в развитии мысленных экспериментов;
- Зависимость размера ББД от средней толщины лючка;
- Нормативные основания противостояния врагам Кубани...

https://www.group-telegram.com/gus_vasili/5932

The Art of the Monetary Policy Deal

https://www.group-telegram.com/markettwits/329632

Как обычный фермер обошёл китайцев и вышел в федеральные сети

Павел Кувайцев — человек дела. С 2019 года он выращивает чеснок, и сегодня его хозяйство — крупнейшее в России: 132 гектара, продукция в федеральных торговых сетях, активы свыше 100 млн ₽. Урожай застрахован на 178 млн ₽.

Каждый, кто хочет увеличить доход, может стать частью проекта и получать от 28 до 70% годовых — с полной прозрачностью и защитой.

В телеграм-канале Павла, мы не скрываем процессы: ты будешь в курсе, куда направляются средства, что покупается, что строится и как развивается проект.

Подпишись и узнай, как увеличить доход уже в этом сезоне
👉 https://www.group-telegram.com/+MPDk5_AHy5ZkNmUy

Реклама
О рекламодателе

Действительно ли существенное укрепление курса не вредит экспорту? Опыт Швейцарии.

15 января 2015 года Национальный банк Швейцарии отказался от поддержки минимального уровня валютного курса в 1,2 франка за евро. Данная политика была введена в сентябре 2011 года с целью защиты швейцарской экономики от чрезмерного укрепления франка. Как и прочие страны, рассматриваемые инвесторами в качестве безопасной гавани, после кризиса 2008 года Швейцария испытывала значительный приток капитала, что укрепляло национальную валюту. Не без оснований предполагалось, что это угрожает национальным производителям, продукция которых потеряет ценовые преимущества относительно импортных товаров.

Отмена прежнего валютного режима была неожиданной. Швейцарский франк укрепился на 15% к евро, что вызвало волатильность на финансовых рынках и подвергло экспортеров и розницу немедленному ценовому и конкурентному давлению.

"Шок франка" - это уникальный естественный эксперимент по изучению того, как движения валютных курсов влияют на внутренние цены, распределение расходов домохозяйств и поведение экспортеров в развитых экономиках. Выявить эти эффекты из-за укрепления франка возможно просто потому, что оно происходило на фоне стабильной экономической ситуации в Швейцарии.

Руководитель инновационного центра BIS Eurosystem Centre в Банке международных расчетов Рафаэль Ауэр вместе с коллегами на протяжении 10 лет как раз занимается изучением этого вопроса. К каким выводам они пришли?

- "Шок франка" затронул как импортные, так и экспортные рынки.

- Используя данные о ценах на границе Швейцарии, экономисты обнаружили, что в случае использования расчетов в евро, цены импортной продукции в договорах поставки снизились примерно на 12% в 2015 году, а если они велись во франках, то падение было меньшим - в районе 5%.

- Снижение цен на границе было большим, чем в рознице, где падение составило порядка 3%. Таким образом, влияние динамики курса на инфляцию в целом ограничено: цены импортных товаров в рознице снижались примерно на 0,2 п.п. на 1 п.п. укрепления франка, влияние на инфляцию еще меньше - примерно 0,05 п.п. на 1 п.п. укрепления, что объясняется номинальными жесткостями.

- Даже сравнительно небольшое снижение розничных цен привело к значимому смещению выбора потребителей в пользу импортной продукции среди товаров-субститутов (доля расходов на импорт выросла примерно с 25,5% до 27%, наибольший эффект наблюдался среди домохозяйств с низкими доходами, проживающих вблизи границы - в 2015 году фактические расходы на поддержание уровня жизни в этой группе домохозяйств снизились на 2,8%).

- Экспортеры потеряли ценовую конкурентоспособность. "Шок франка" сделал швейцарские товары мгновенно дороже, если счет выставлялся во франках. Иностранному покупателю приходилось платить значительно больше в собственной валюте, что приводило к снижению спроса. Если же счет выставлялся в евро при этом сохранялась прежняя цены, экспортеры теряли в выручке в национальной валюте. Компании, продававшие товары за франки зарубеж, показали значительно более слабые темпы роста экспорта в последующие 2 года, чем те, кто решил терять в выручке.

- Тем не менее, несмотря на сильный шок и проблемы в отдельных отраслях, общий объем швейцарского экспорта не упал значительно. Это стало возможно благодаря выбранной экспортерами стратегии адаптации - компенсацию потери ценовой конкурентоспособности неценовыми методами. Так, фирмы с одной стороны, сфокусировались на улучшении качества выпускаемой продукции, что оправдывало повышение цен на товары. Кроме того, из ассортимента вымывались товары низшего ценового сегмента, а компании сосредоточились на более премиальных позициях.

На дворе 2025 год. FT публикует статью, где указывается, что крепкий курс - не помеха для роста экспорта. Во-первых, по крайней мере на дистанции в 2-3 года, пока происходит адаптация, вполне помеха.

Во-вторых, в долгосрочной динамике важна структура экспорта страны.

- Швейцария хоть и торгует сырьевыми товарами, но делает это по-злому, без удовольствия есть нюанс. Ключевой сырьевой товар Швейцарии - золото. И не простое, а аффинированное (т.е. это не сказать, чтобы сырье). Несмотря на то, что сама Швейцария золото не добывает, на него приходится около четверти от общего объема экспорта. На мировом рынке страна занимает лидирующую позицию - от 50 до 70% добываемого в мире золота проходит через обработку на 4 заводах Швейцарии. Конечно, ключевая статья импорта - это тоже золото. Однако, сальдо торговли золотом в стоимостном выражении положительное: основная причина - импортируется сырье, а экспортируются слитки с высокой пробой. Экспорт золота в стоимостном выражении в 2022 году был больше, чем в нулевые примерно в 7 раз, а относительно 2015 года - в 2 раза. Сейчас золото - это драйвер экспорта Швейцарии №2.

- Прочие позиции экспорта - это товары с высокой добавленной стоимостью, характеризующиеся высоким качеством и порой не имеющие аналогов. Свою позицию на рынке Швейцария завоевала давно. И спрос на многие ее товары низкоэластичен по цене. Тем не менее, даже при таком раскладе швейцарским экспортерам пришлось вымывать те позиции, которые способны быть конкурентными только по цене. Так, помимо экспорта золота вырос так же экспорт фармацевтической продукции (это драйвер №1) и экспорт премиум-товаров (часы и ювелирная продукция), однако углубился дефицит в торговле с/х и текстильной продукцией, а экспорт машин и электроники, упавший на 7% в 2015 и восстановившийся в стоимостном выражении к уровню 2014 года лишь в 2018, растет в последние годы крайне незначительно. По большей части благодаря контрактам на зеленую энергетику (экспорт турбин АВВ для стран ЕС) и заводу STM в Женеве (микрочипы).

В-третьих, в % ВВП профицит счета текущих операций Швейцарии (именно в нем фиксируется экспорт и импорт товаров и услуг), начиная с 2015 года пошел на спад, упав к 2019 году с 8,9% до 3,5% (в 2020 году он составил 0,4%, но здесь, понятное дело, повлиял ковид). В 2021 и 2022 году на фоне постковидного восстановления удалось вернуться к прежним высоким значениям, но уже в 2023 и 2024 снова начался спад. Это связано как с ростом импорта, так и снижением темпов наращивания экспорта, который по большей части тащат фармацевтика (ковид) и золото (рост спроса и цен на безопасные активы, переплавка санкционных слитков в 2022). Часы и ювелирка остаются в стабильных темпах даже после "шока франка".

Наконец, размер имеет значение. Так, профицит текущего счета США с 1947 по 1982 год (начиная с 82г там наблюдается прогрессирующий дефицит торговли) не превышал 1%. США всегда много экспортировали, но и много импортировали. Швейцария же с начала 80-х и вплоть до 2016 года имела в среднем профицит более 6%, а если смотреть с начала 90-х - почти 8% (на пике - 13% в 2010 году). В общем, смотреть нужно на относительные потери. И они есть.

Короче говоря, далеко не каждая страна-экспортер имеет возможности, сходные с швейцарскими (Швейцария еще и обладает гораздо меньшей зависимостью налогов от экспорта, которые даже с учетом налога на прибыль экспортеров составляет 5-8% в бюджете). Это не означает, что национальные производители не должны стремиться к повышению качества собственной продукции, как и не означает отсутствия необходимости развивать производство с высокой добавленной стоимостью. Это все делать необходимо. Я лишь о том, что примерять опыт Швейцарии на любую экономику (даже на такую, как экономика штатов, не говоря о России) и утверждать, мол, вон им ничего же не помешало, справитесь, - неверно.

Банки снижают ставки по вкладам. Есть ли аналоги со всеми преимуществами вкладов, но более доходные и удобные?

🧭 Есть подходящий вариант — Сбережения от Credit.Club. Cейчас ставка до 25% годовых, без НДФЛ, доход чистыми на руки по закону. Начать можно с 10 000 ₽ на 3 месяца. Комфортно, чтобы «потрогать продукт руками».

🏠 Как это работает? По аналогии с работой банков, привлечённые средства направляются на выдачу займов. Работа исключительно с залоговым кредитованием, где по текущей статистике каждый рубль инвестора защищён двумя рублями стоимости недвижимости, а общая стоимость портфеля более 5 млрд рублей!

🔗 Оформить Сбережение с доходностью до 25% годовых

🛡 А это надёжно? Кроме защиты капитала недвижимостью, важно знать кто стоит за компанией. Основные бенефициары — экс топ-менеджеры Goldman Sachs, информация о них опубликована на сайте. Плюс, один из фаундеров SkyEng вложил 80 млн ₽ собственных средств.

💬 Почитай обсуждение или задай вопрос напрямую в чате!

#реклама
О рекламодателе
erid: 2W5zFG1kAja

Мой самый правый муж ❤️

В каждой стране свои приоритеты:

https://www.group-telegram.com/memesdotorg/11651

Послесловие.

Удивительно, конечно, как в целом воспринимаются ностальгические нулевые. Цены были низкими, зарплаты огромными, а трава зеленее. Безусловно, надежд было куда больше и казалось, что дальше все будет гораздо лучше, чем оказалось. Но совсем-то уж не нужно в "белую легенду" верить. Да, свой потенциал Россия явно не реализовала. Да, мы могли бы быть еще богаче (роста нулевых в десятые нам бы в любом случае не удалось увидеть, но на 0,5-1 п.п. в год относительно средней фактической динамики могли бы точно расти быстрее, это дало бы к 2020 году примерно плюс 4-8% ВВП).

Но мы не стали беднее.

Простой пример. Прекрасно помню, как в 2002 году мой отец платил сотрудникам зарплату 5000 рублей и это считалось вполне конкурентно. Бензин-92 тогда стоил около 10 рублей за литр (считайте - 500 литров могли купить). Сейчас - средняя зп порядка 90к, бензин-92 стоит 57 рублей за литр, т.е. более, чем в 3 раза больше можно себе позволить. И таких примеров на деле много.

Но есть, конечно, и обратные кейсы. Возьмите те же автомобили. Конечно, относительно 2002 года (да и 2008) доступность, если не делать поправок на качество, все равно выше (70 и 28 среднемесячных зарплат против 20 сейчас). А если делать... Выходит печально. Volskwagen Golf в 2008 году в базовой комплектации обошелся бы в 32 зарплаты, а сейчас - примерно в 40. И сходных примеров тоже немало.

Короче, каждому своё. Я полагаю, что в агрегате мы точно стали богаче (если брать широкую корзину). Проблема же кроется в потерях, которые а) возникают при рассуждении "а что было бы, если" (тот самый потенциал) и б) носят неэкономический характер (речь, конечно, о правах, свободах и человеческих жизнях). И это, безусловно, совсем не мало.

Сегодняшними постами я напомнил вам о том, что это научпоп канал.