Unexpected Value

Дорогие деньги надолго

На прошлой неделе ФРС опубликовали подробности последнего заседания 2022 года, где решили поднять учетную ставку до рекордного уровня последних 15 лет: сегодня ставка составляет 4.25-4.50. Мы тут обычно не сильно реагируем на новостные заголовки, потому что это, как правило, шум. Однако инфляция в США (да и в целом глобальная инфляция) и борьба с ней - это краеугольный камень всех мировых финансов.

Ситуация с инфляцией напоминает кризис недвижимости в США 2008-го года. Тогда рынок «привык», что цены на недвижимость могут только расти. Сегодня рынки очень привыкли, что инфляция может быть только низкой, поэтому любой полунамек на снижение цены чего угодно (нефть, продовольствие) воспринимают как сигнал к скорому снижению ставок.

Однако ФРС считает, что в течение 2023го года этого не случится. Тут весьма иронично, что весь 2021 год председатель федрезерва Джером Пауэлл утверждал, что «inflation is transitory». Теперь ФРС считает, что несмотря на какие-то сигналы, есть большие риски свернуть политику раньше времени… и так далее. Но в этот раз с ними хочется согласиться по двум причинам.

Первое. Влияние монетарной политики на сбережения населения в период локдаунов сломалось, что хорошо видно на графике ниже. Благодаря огромным нецелевым выплатам средства населения на депозитах рекордно выросли, хотя доходности упали. Вместе с ними также выросли криптовалюты, теслы, появились SPAC и еще много разных способов потратить деньги от скуки (как-нибудь подробнее разберем, почему весь технобум стал возможен лишь благодаря политике низких процентных ставок). Теория нам говорит, что если цена товара растет, то спрос снижается. Деньги – тоже товар, но когда их стоимость рекордно снизилась, спрос на них упал. Сейчас, когда стоимость денег растет, спрос на них растет (вторая стрелка). Это говорит нам, что влияние монетарной политики на склонность к сбережениям и, как следствие, на инфляцию сильно снизилось по сравнению с доковидными временами.

Второй важный нюанс: повышение ставки создает незначительную, но эмиссию (!). Это происходит в рамках последствий количественного смягчения: ФРС скупила очень много ипотечных облигаций и трежерис, по которым получает фиксированные платежи. А еще ФРС платит коммерческим банкам за размещенные резервы (и это не единственная статья расходов). Доходы по ипотечным облигациям и трежерис – фиксированные, а вот расходная часть – плавающая. В итоге с осени обычно прибыльный центральный банк (вся прибыль уходила минфину США) стал убыточным. Но так как центральный банк по определению не может обанкротится, этот убыток просто означает включение печатного станка и трансфер ликвидности в пользу частного сектора. Подробнее про это можно прочитать здесь. Корректно посчитать, насколько этот эффект ослабляет влияние роста ставок на объем денежной массы достаточно сложно. Но мы точно знаем, что рост учетной ставки ФРС на 1% сегодня влияет на экономику существенно слабее, чем это было даже в 2019. Зато очень сильно влияет на рынки, венчурные инвестиции, криптовалюты и так далее.

Зачем это все знать?
На микроуровне: риск роста ставок никуда не делся, поэтому не спешите входить в акции и длинные облигации. Эти инструменты могут показать доходность выше инфляции на длинном горизонте, но в период роста инфляции и ставок – теряют в цене. Короткие инструменты с фиксированной доходностью сейчас куда привлекательнее. Для рублевых инструментов ситуация не так однозначна, как раньше, но вероятность роста ключевой ставки Банка России в связи с событиями за океаном все еще действует.
На макроуровне: нет смысла рассуждать, будет ли рецессия или нет. Более дорогой глобальный капитал (из-за более высоких ставок) неизбежно приведет к замедлению роста. Для какого бюджета это плохой знак – вопрос риторический.

www.group-telegram.com/sa/unexpectedvalue.com/60

848 viewsedited  Jan 9, 2023 at 18:31

Дорогие деньги надолго

На прошлой неделе ФРС опубликовали подробности последнего заседания 2022 года, где решили поднять учетную ставку до рекордного уровня последних 15 лет: сегодня ставка составляет 4.25-4.50. Мы тут обычно не сильно реагируем на новостные заголовки, потому что это, как правило, шум. Однако инфляция в США (да и в целом глобальная инфляция) и борьба с ней - это краеугольный камень всех мировых финансов.

Ситуация с инфляцией напоминает кризис недвижимости в США 2008-го года. Тогда рынок «привык», что цены на недвижимость могут только расти. Сегодня рынки очень привыкли, что инфляция может быть только низкой, поэтому любой полунамек на снижение цены чего угодно (нефть, продовольствие) воспринимают как сигнал к скорому снижению ставок.

Однако ФРС считает, что в течение 2023го года этого не случится. Тут весьма иронично, что весь 2021 год председатель федрезерва Джером Пауэлл утверждал, что «inflation is transitory». Теперь ФРС считает, что несмотря на какие-то сигналы, есть большие риски свернуть политику раньше времени… и так далее. Но в этот раз с ними хочется согласиться по двум причинам.

Первое. Влияние монетарной политики на сбережения населения в период локдаунов сломалось, что хорошо видно на графике ниже. Благодаря огромным нецелевым выплатам средства населения на депозитах рекордно выросли, хотя доходности упали. Вместе с ними также выросли криптовалюты, теслы, появились SPAC и еще много разных способов потратить деньги от скуки (как-нибудь подробнее разберем, почему весь технобум стал возможен лишь благодаря политике низких процентных ставок). Теория нам говорит, что если цена товара растет, то спрос снижается. Деньги – тоже товар, но когда их стоимость рекордно снизилась, спрос на них упал. Сейчас, когда стоимость денег растет, спрос на них растет (вторая стрелка). Это говорит нам, что влияние монетарной политики на склонность к сбережениям и, как следствие, на инфляцию сильно снизилось по сравнению с доковидными временами.

Второй важный нюанс: повышение ставки создает незначительную, но эмиссию (!). Это происходит в рамках последствий количественного смягчения: ФРС скупила очень много ипотечных облигаций и трежерис, по которым получает фиксированные платежи. А еще ФРС платит коммерческим банкам за размещенные резервы (и это не единственная статья расходов). Доходы по ипотечным облигациям и трежерис – фиксированные, а вот расходная часть – плавающая. В итоге с осени обычно прибыльный центральный банк (вся прибыль уходила минфину США) стал убыточным. Но так как центральный банк по определению не может обанкротится, этот убыток просто означает включение печатного станка и трансфер ликвидности в пользу частного сектора. Подробнее про это можно прочитать здесь. Корректно посчитать, насколько этот эффект ослабляет влияние роста ставок на объем денежной массы достаточно сложно. Но мы точно знаем, что рост учетной ставки ФРС на 1% сегодня влияет на экономику существенно слабее, чем это было даже в 2019. Зато очень сильно влияет на рынки, венчурные инвестиции, криптовалюты и так далее.

Зачем это все знать?
На микроуровне: риск роста ставок никуда не делся, поэтому не спешите входить в акции и длинные облигации. Эти инструменты могут показать доходность выше инфляции на длинном горизонте, но в период роста инфляции и ставок – теряют в цене. Короткие инструменты с фиксированной доходностью сейчас куда привлекательнее. Для рублевых инструментов ситуация не так однозначна, как раньше, но вероятность роста ключевой ставки Банка России в связи с событиями за океаном все еще действует.
На макроуровне: нет смысла рассуждать, будет ли рецессия или нет. Более дорогой глобальный капитал (из-за более высоких ставок) неизбежно приведет к замедлению роста. Для какого бюджета это плохой знак – вопрос риторический.

BY Unexpected Value