💰 Какие выводы?

Рост рубля до 89-90/USD и 12.00-12.20/CNY устранил его относительную недооценённость в реальном выражении к USD и EUR, но сделал рубль умерено-дорогим относительно юаня.

Любой геополитический позитив способен вызвать рост рубля еще на 5-10% (80-85/USD), но задержаться на этих уровнях рублю, по моим оценкам, будет сложно.

В базовом сценарии геополитического status-quo жду возвращения к 95-100/USD во втором полугодии и среднегодовой курс около 95-97/USD, пересмотр прогнозов вниз потребует конкретики по санкционным ограничениям с нетто-позитивными эффектами для балансов «экспорт-импорт» и потоков капитала.

Полагаю, что на уровнях 85-90/USD покупка валюты для целевой валютной структуры портфелей имеет смысл, но не более того.

🟢 Рублёвые активы (облигации и акции), по моим текущим прогнозам, в 2025-26 обыграют валюту в терминах полной доходности, как в 2024 это сделали рублёвые депозиты/денежный рынок.

Прекрасных дам поздравляю с этим весенним праздником 8 Марта 💐

Дарите этому миру свои улыбки и радость, цветите и расцветайте 🎉❤️💐

📚❔ 🔢 Аналитика ЦБ, макро-опрос и цифры по инфляции - какие выводы?

С начала недели ЦБ выпустил аналитику по экономике и денежно-кредитным условиям, а сегодня вышли итоги макро-опроса ЦБ и данные по инфляции за февраль и на 10 марта:

📌 Взгляд на экономику созвучен тому, что ЦБ было в резюме к февральскому решению – обеспокоенность всё еще высокой инфляцией и растущим спросом балансируется первыми признаками дезинфляции в части потребительской корзины, в т.ч. из-за роста рубля, и надеждами на то, что продолжающееся охлаждение кредитования (кредитный импульс сократился с -0.8% до -1.9% ВВП) вкупе с плановым снижением бюджетного стимула продолжит замедлять рост денежной массы и инфляции. Разные отрасли экономики чувствуют себя по-разному. Но начало года искажено переносом части выплат зарплат/премий с 1К25 на декабрь и ускоренными бюджетными авансами.

📌 Индикаторы денежно-кредитных условий (ДКУ) в феврале менялись разнонаправленно – номинальные и реальные ставки, скорее, снижались, но прочие ценовые и неценовые параметры жёсткости ЖКУ остались высокими. В феврале годовой рост в розничном кредитовании замедлился и не изменился в корпоративном. Оценить устойчивость замедления в корпоративном секторе ЦБ корректно сможет лишь в марте-апреле, что указывает на вероятность паузы на мартовском заседании по ставке.

📌 Макро-опрос ЦБ аналитиков показал улучшение взгляда на рост ВВП в 2025 (с 1.6% до 1.7%), ухудшение прогноза по инфляции (с 6.8% до 7%) при снижении среднего прогноза по ставке (с 20.5% до 20.1%), а также более позитивный взгляд на рубль в среднем за год (98.5/USD vs 104.7 в прошлой версии) при небольшом ухудшении торгового баланса ($73 млрд vs $77 млрд), рост реальных зарплат может замедлиться с 9.1% до 3.2% (было 3.3%).

📌 Инфляция в феврале замедлилась до 0.81% м/м и 10.06% по основному индексу (1.23%/9.92% в январе) и до 0.75%/9.54% по базовому индексу (0.96%/9.31%), рост годовых показателей произошёл из-за низкой базы сравнения начала 2024 и сюрпризом не является (на него вообще можно особо не смотреть). Этому способствовало снижение показателей в непродах (с 0.42% до 0.26% м/м) и услугах (с 2.07% до 0.81%) при менее значимом улучшении в продах (с 1.33% до 1.27%).

📌 Но для ЦБ важны сезонно-скорректированные цифры (с.к.): мои оценки дают замедление с 0.85% до 0.65% м/м с.к., по компонентам вижу рост в продах (с 0.61% до 0.94%) и замедление в непродах (с 0.44% до 0.37%) и услугах (с 1.68% до 0.6%), в базовых услугах без транспорта и ЖКХ замедление оцениваю с 1.44% до 0.84%. В пересчёте на год инфляция замедлилась с 10.7% до 8.1%, а за 3-мес. с 12.8% до 10.9%.

📌 Недельная инфляция к 10 марта замедлилась с 0.15% до 0.11% н/н, в годовом выражении рост с 10.06% до 10.20% из-за эффекта низкой базы. Основная причина улучшений – дефляция в волатильных компонентах (-0.07% н/н vs 0.14% неделей ранее), в остальном части корзины замедление с 0.15% до 0.14%, продолжилось замедление в основных бытовых услугах (0.24% н/н vs 0.30%). Медианный рост цен снизился с 0.15% до 0.14%, как и число позиций с ростом цен выше целевых (с 38 до 34).

🔮 Что это значит?

📌 Аналитика ЦБ показывает, что регулятор сохраняет консерватизм в оценке основных тенденций, но тональность комментариев, скорее, подтверждает прогноз сохранения ставки неизменной на заседании 21 марта.

📌 Дальнейшие действий будут зависеть от статистики, и здесь торможение с.к. инфляции в феврале до 8.1% за год обнадёживает. Мартовская динамика допускает 0.55-0.6% за месяц (ниже моего текущего прогноза 0.62%), допуская дальнейшее торможение в терминах с.к. за год до 7-7.5%, благодаря чему 3-мес. может опуститься дальше до 8.6-8.8% с февральских 10.9%.

📌 Иными словами, реальная ставка ЦБ по текущему инфляционному импульсу вырастет на 3 п.п., означая ужесточение ДКУ. Да, ЦБ смотрит на широкий спектр показателей ДКУ, но многие из них при замедлении инфляции/инфл. ожиданий будут указывать на ужесточение ценовых ДКУ.

📌 С конца 2024 сохраняю более сдержанный прогноз по ВВП (+0.6%), ожидая инфляцию ближе к 6-6.3%. Поэтому консенсус по ставке выглядит чрезмерно консервативным – жду среднюю ставку 18.5% в 2025 и 11.5% в 2026, предполагая снижение до 14-15% в 2025 и 10% в 2026. Возможно, смягчение риторики от ЦБ увидим в марте-апреле, а первое снижение ставки на 200 б.п. в апреле-июне.

💰 Поэтому продолжаю смотреть позитивно на рынок ОФЗ/корп. бондов. Низкие ставки дадут поддержку и акциям через рост мультипликаторов оценки вслед за снижением ставки. Правда, в уравнении общей доходности акций помимо дивидендов (7-8%) есть ещё и прибыль, динамика которой будет сильно различаться в зависимости от сектора и компании. Поэтому в акциях важна избирательность. Изменения геополитического фона важный дополнительный фактор, но его прогнозировать сложнее. Базово при геополитическом статус-кво история с ОФЗ мне видится понятнее и привлекательнее , чем широкий рынок акций.

🛡️☔ Импорт встал на защиту рубля?!

На что обратить внимание в цифрах ЦБ по платёжному балансу за 2024 и 2М25?

📌 ЦБ улучшил оценку профицита внешней торговли за 4К24 благодаря более высокому экспорту – момент, на который обращал внимание на прошлой неделе в комментарии по курсу. В итоге сальдо текущего счета (ТС) за 4К24 пересмотрено вверх c $4.5 млрд до $14.9 млрд.

📌 В феврале сальдо ТС выросло до $7.9 млрд с январских $2.9 млрд, вдвое превысив средний уровень 4К24, но его сильные колебания из-за сезонности баланса инвестдоходов (дивиденды и % платежи), часть из них из-за санкций и вовсе не влияет на валютный рынок, поэтому важнее параметры внешней торговли

📌 Торговый баланс по товарам/услугам в феврале вырос до $9.7 млрд vs $4.3 млрд в январе и $7.3 млрд в среднем в 4К24, снижение экспорта было почти полностью компенсировано падением импорта, который в феврале упал сразу на 11% г/г при снижении экспорта лишь на 1.7% г/г

📌 С поправкой на сезонность динамика торгового баланса улучшается второй месяц подряд с $1.5 млрд. в декабре до $5.5 млрд в январе и $9.0 млрд. в феврале, но и тут февральское падение импорта (-6% г/г) сильно опережает -0.3% по экспорту

📌 По фин. счёту отток капитала в 2025 ускорился во многом за счёт накопления иностранных активов при меньшем росте обязательств. Выделяется резкий рост оттока по статье «Ошибки/пропуски» до -$2.4-3.5 млрд. в янв-фев vs -$9.1 млрд. за весь 2024. Это может говорить о том, что в дальнейшем цифры по основным позициям будут уточнены.

🔍 Что это значит для рубля?

Уточнённые цифры за 4К24 и данные за 2025 показывают, что значительного ухудшения параметров внешней торговли по исходным оценкам в реальности не произошло. Рост рубля не выглядит недоразумением, как могло показаться. Начал падать импорт, компенсируя сокращение экспорта – эти тенденции, вероятно, продолжатся.

Это во многом может объяснять наблюдаемое укрепление рубля, поскольку оценки балансирующего торговлю курса рубля в феврале опустились к ~70/USD с 87-89 в декабре январе, хотя исходные цифры ЦБ давали ~90/USD. По сез-скорр. данным имеем снижение с 92-98/USD до 71.0. Правда, часть расчётов за импорт могла уйти на расчетные платформы минуя банки, что может влиять на оценки по импорту.

🔮 Насколько потери экспорта от вступающих в силу нефтяных санкций и возможного снижения несырьевого экспорта будут компенсированы сокращением импорта, будут ли смягчаться санкции и ждать ли притока портфельных инвестиций при разрешении украинского конфликта – важные вопросы для будущего рубля. Большое влияние продолжат оказывать и другие финансовые потоки, которые сильно меняются в зависимости от геополитических новостей.

При геополитическом «статус-кво» по-прежнему жду сохранения рубля ~85-90/USD в ближайшее время, внешний позитив может сдвинуть курс и к 80-85. Но эти уровни вряд ли будут устойчивыми, поэтому во втором полугодии жду возврата в диапазон 90-100.

🔢 Оценки инфляции от ЦБ

Вчера ЦБ дал свои оценки сезонно-скорректированной (с.к.) инфляции:

• основной индекс 0.62% vs моей оценки 0.65%
• базовая инфляция 0.76% vs 0.78%
• продовольствие 0.81% vs 0.94%
• непродовольственные товары 0.28% vs 0.37%
• услуги 0.73% vs 0.60%

По компонентам есть различия, хотя общий индекс почти сошёлся.

📌 Проблемной зоной остаются проды (1.13% без плодоовощей) и услуги без ЖКХ (0.94%).

📌 Из хорошего - медианный рост цен по основным компонентам опустился к 0.53% после 0.81-0.83% в ноябре-декабре, с дек-23 по ноя-24 средняя была 0.50%. Т.е. "середина" корзины дорожает медленнее, основной негатив из отдельных позиций с высокими цифрами инфляции.

🔮 Оценки на март прежние: 0.55-0.60% м/м с.к., в пересчёте на год это даст замедление с 7.6% до 6.8-7.5% для 1-мес. или с 10.7% до 8.4-8.6% для 3-мес.

Охлаждение экономики России неизбежно, но нужно не допустить переохлаждения, как в криокамере, заявил Путин

🤔 Вот задумайся ЦБ в пятницу ставку снизить по вполне обоснованным причинам, но снова нарвётся на вал критики "...никто снижения не ждал, но президент же всё сказал заранее..."

👔 Бизнес говорит - снижать(,) нельзя держать?

В преддверии решения по ставке в пятницу из важных вводных остаются сегодняшние оперативные отчёты ЦБ по опросу компаний и инфляционным ожиданиям населения (ИО), а также вечерние цифры по недельной инфляции и ценам производителей за февраль.

🔍 Опубликованный опрос компаний за март п(по итогам февраля) показал следующее:

📌 индикатор бизнес-климата (ИБК) составил 4.8 после роста с 3.9 до 5.4 в январе по сравнению с 4.4 в среднем за 4К24

📌 текущие оценки спроса и выпуска ухудшились с января, но остались вблизи уровней ноябре-декабря, хотя ожидания улучшились до максимума с июля - компании по-прежнему живут оптимизмом

📌 по отраслям, в промышленности, с/хоз-ве, строительстве, розничной торговле транспорте/хранении ИБК был ниже среднего за 4К25, небольшие улучшения лишь в энергетике/ЖКХ, торговле авто и опте, а также в услугах

📌 снижение издержек снизило баланс текущих цен до минимума с апр-24, на этом фоне баланс инфляционных ожиданий также снизился с 23.1 до 20.3 – это минимум с мая-24, но все еще выше средних 10 за 2016-19, когда инфляция была ~4%

⚠️ баланс инфляционных ожиданий важен (т.е. разница ответов о планах повышать или снижать цены), но важнее, как сильно бизнес планирует их повышать – здесь средний ожидаемый на 3-мес. рост цен в пересчете на год упал с 7.1% до 5.2% (близко к среднему за 1П24), из критически-важных для потребительской инфляции отраслей снижение в производстве потребтоваров (с 8.9% до 4.3%), в с/хоз-ве (с 5.7% до 3.2%), в рознице (с 13.3% до 11%) и услугах (с 6.8% до 5.1%), хотя и в остальных отраслях ценовые планы тоже снижались

📌 продолжилось улучшение (до максимумов с июня) индекса условий кредитования, хотя в исторической перспективе это по-прежнему зона очень жестких кредитных условий